대(大) 차입 경제 VS AI 경제

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2026.10.06

[경제/외환] 박상현 2122-9196 shpark@imfnsec.com

ㅣiM증권리서치본부

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Ⅰ. 요약	3
Ⅱ. 정부와하이퍼스케일러가촉발한대(大) 차입의시대	11
Ⅲ. 마이크로가매크로를견인한다	38
Ⅳ. 대(大)차입시대, 중앙은행의선택지는	52
Ⅴ. 한국의AI 수혜는지속된다	65
Ⅵ. 환율전망: 제한적달러약세속완만한원화강세기조	73

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Ⅰ. 요약

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[2027년경제/외환전망]

2027년글로벌경제가거대한부채중심의차입경제와혁신적인AI 경제가충돌하는새로운국면에진입할것으로전망함
주요선진국들은중물가와중금리기조속에서안정적인성장을꾀할것으로예상되지만급증하는정부부채와하이퍼스케일러의자금조달규모급증등이국채금리상승으로이어지면서신용리스크를촉발할위험이잠재해있음. 그러나, AI 투자가견인하는높은명목성장률이금리부담을상쇄시켜줄것으로예상함. 또한유가안정시인플레이션압력이둔화되면서미연준을위시한주요중앙은행의금리사이클이동결내지인하국면으로진입하면서국채금리의안정을유도할것으로기대함
결국향후경제와금융시장은차입비용의관리와AI 기술이선도하는성장모멘텀사이의선순환여부에따라그향방이결정될것으로보이며당사는긍정적선순환을예상함
AI 투자사이클이기업의이익을주도하며실질성장보다명목GDP 성장이중시되는경제패러다임의변화가예상됨. 동시에글로벌경제패러다임의변화역시AI 사이클을중심으로빠르게진행될것임. 그가운데에서도마이크로가매크로를견인하는현상이두드러질것임. AI발양극화의한단면일수있지만기업이익이가계소득보다빠른증가세를보이면서전체경제를견인하는흐름이강화될것임
27년국내경제는26년의양호한성장모멘텀을이어갈것으로예상함. 당사는26년과27년성장률을각각3.6%, 3.1% 전망함. 반도체수출호조가27년도에도국내경기사이클을견인할것임. 국내경기역시매크로지표보다삼성전자와SK하이닉스와같은반도체기업의실적흐름이경기흐름에중요한변수역할을할것임. 즉‘기업이익호조= 높은명목GDP 성장률’ 현상이27년에도지속될것으로전망함
27년국내성장과관련하여기대하는모멘텀은27년공공건설투자증가임. 27년국내메가프로젝트본격화가공공건설투자모멘텀강화로이어질것임
27년달러흐름은제한적약세를예상함. 27년미연준금리동결혹은금리인하등으로주요국간통화정책동조화혹은역차별화현상이달러화약세압력으로작용할것으로예상. 즉미연준과주요국중앙은행간기준금리스프레드축소흐름이지속되면서달러화는제한적약세흐름을보일것임. 이밖에도미국과주요국간성장률격차축소역시달러화약세요인으로작용할것임. 다만제한적달러화약세를예상하는이유는미국경제가AI 사이클을주도하고있고미연준의기준금리가여타주요국에비해높은수준을유지할것이기때문임
원화는반도체호황지속으로경상수지흑자규모가27년에도GDP 대비20% 내외를기록할공산이크다는점에서달러수급개선흐름을강화시킬것임. 무엇보다급격한경상수지흑자폭확대로인해미국의원화절상요구가강해질것임

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[2027년경제/외환전망]

27년글로벌경제특징1: 성장보다는물가

미국을위시한주요국27년성장률은26년과유사하거나소폭둔화에그치면서안정적성장흐름을전망. 한국역시27년성장률이26년에비해서는둔화되겠지만3% 내외의성장률전망
AI 투자사이클과기업이경기를지배하는흐름이27년에도지속될것임
글로벌경제와자산시장은대( 大 ) 차입경제리스크, 즉금리리스크에늘노출되어있을것임: 물가와금리의급격한둔화혹은하락보다안정적인 ‘중물가-중금리’ 흐름지속여부가경기및자산시장에가장중요한변수

<그림> 주요국GDP성장률과소비자물가전망

범례/라벨: (소비자물가, %), 미국(25년), 일본(25년), 유로(26년), 2.8 한국(26년), 미국(26년), 유로(27년), 미국(27년), 일본(27년), 유로(25년) 한국(27년), 2.0 한국(25년), 일본(26년)

<그림> 주요선진국경제, 27년에도물가와금리리스크에노출. 다만지정학적리스크완화로‘중물가-중금리’ 흐름으로복귀예상

범례/라벨: 주요국평균CPI YoY(좌) (%), 주요국평균기준금리(우), 8 6.00, 4 3.00

단위: (%)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

27년글로벌경제특징2: 높아진자연이자율(=중립금리) 수준

막을내린저물가환경(=중물가시대진입), 정부부채증가, 인구사이클및AI 성장모멘텀등으로자연이자율(=중립금리) 수준이팬데믹이후상승하는추세임. 더욱이자연이자율수준을추가로상승시킬압력도커지고있음. 즉, 차입비용상승요인으로는지정학적리스크확산에따른국방지출증가, 기후변화대응지출확대, AI 투자지출확대등임
자연이자율(=중립금리) 상승은장기국채금리의하방경직성을강화시키는요인으로작용할것임

<그림> 실질자연이자율추이

<그림> 자연이자율(=중립금리) 상승요인

범례/라벨: 실질자연이자율+소비자물가, 1 실질자연이자율, 61 64 67 70 73 76 79 82 85 88 91 94 97 00 03 06 09 12 15 18 21 24 27 30

단위: (%)

자료:뉴욕연은, Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

자료: 머니쇼크(제이미러시저서), iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

27년글로벌경제특징3: 경기및자산시장입장에서실질GDP성장률보다명목GDP 성장률주목

강력한AI 투자수요가엄청난가격효과를촉발시켜실질GDP 성장률보다명목GDP성장률을큰폭으로상승시키는효과를촉발시키고있음. 높은명목GDP 성장률의효과는결국기업의이익사이클에는긍정적현상. 대표적으로2000년대중반중국고정투자붐당시명목GDP 성장률이실질GDP 성장률을크게상회한바있음
미국과중국사례에서보듯명목GDP 성장률이실질GDP 성장률을크게상회하던국면은경기호황국면이었음. 이러한측면에서한국명목GDP성장률과실질GDP성장률간갭을주목. 27년에한국명목GDP성장률과실질GDP성장률간갭은축소되겠지만과거평균수준보다는높은수준을유지할것으로예상함

<그림> 한국, 미국및중국명목GDP 성장률과실질GDP 성장률간갭추이

범례/라벨: (YoY %p) (YoY %p) (YoY %p), 25 한국명목GDP성장률과실질GDP성장률차 9 미국명목GDP성장률과실질GDP성장률차 12 중국명목GDP성장률과실질GDP성장률차, 4 4, 0 -2, -10 -1 -4

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

27년글로벌경제특징4: 27년AI 경제(혹은토큰경제) 국면으로본격진입예상

이전주요투자사이클과비교할때AI 투자호황국면이상당기간지속되면서미국경기장기확장사이클을견인할것임
AI 투자사이클지속과함께미국경제와산업은AI 경제혹은피지컬AI 사이클중심의토큰경제로진입할것으로기대: 새로운경제패러다임시대가본격개막될것으로예상

<그림> 1990년이후투자사이클별미국GDP 성장률과누적GDP 성장률추이

범례/라벨: (사이클누적GDP 성장률%) (%), 40 IT사이클누적성장률 9, (1993~2000년, 좌), 미국기준금리 7, 30 (우), 스마트폰+클라우드사이클 6, 25 누적성장률, (2013~2019년, 좌) 5, 구경제업종사이클누적, 성장률(2003~2007년, 좌) 4, AI 및토큰경제사이클, 누적성장률(2021년~, 1

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

27년글로벌경제특징5: 소득분배측면에서또다른K 사이클심화현상. 마이크로가매크로지배

AI 사이클은제조업내양극화, 국가별양극화및개인과기업간양극화현상을더욱심화시킬것임
특히, AI 사이클호황은소득분배측면에서개인보다기업에유리하게작용하면서개인과기업간소득불균형심화로나타날것임. 경기사이클측면에서도소비보다기업투자사이클이경기사이클을좌우하는영향력이확대될것임

<그림> 소득분배측면에서기업과개인간소득불균형현상심화

범례/라벨: (국민소득대비%), 70 20, 기업세전이익(우), 26년2Q 18%, 68 18, 66 16, 64 14, 62 12, 60 10, 임금소득(좌), 26년2Q 60%, 58 8

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

리스크: 차입경제와AI 사이클선순환VS 악순환

범례/라벨: 굿(Good) 시나리오배드(Bad) 시나리오, AI 자본지출확대 AI 자본지출확대, 경제안보및국가 경제안보및국가, 자본주의강화 자본주의강화, 기업이익성장률>, 차입비용, 대(大) 기업이익성장률 대(大), 토큰경제진입, 차입경제 < 차입비용 차입경제, 차입경제 AI 캐즘, 선순환, 차입상환,

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Ⅱ. 정부와하이퍼스케일러가촉발한대( 大 ) 차입의시대

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[2027년경제/외환전망]

경계수위를넘어위험수위에근접중인주요국장기국채금리

미국을위시한주요국장기국채금리가공통적으로이전위기수준에근접함
다만, 장기국채금리수준보다명목GDP성장률이높은수준에있음. 성장이고금리충격을방어해주는역할을할것임. 다만, 유로존의경우국채금리수준이명목GDP 성장률수준을넘어설가능성이커지고있음은유의

<그림> 주요선진국국채금리가이전위기당시금리수준까지상승

범례/라벨: (YoY %, %) (YoY %, %) (YoY, %), 8.0 일본장기 6.0 유럽, 불황 재정위기, 일본명목GDP 성장률, 글로벌 유로명목GDP 성장률, 6.0 미국명목GDP 성장률 4.0, 금융위기 4.0, 일본10년, 미국10년국채금리, 독일10년, 국채금리, 0.0 -2.0 -2.0 국채금리

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

금융시장이주목할이슈와지표: 차입리스크와인플레이션리스크

차입리스크, 즉정부와AI 기업을중심으로한대규모차입이장기국채금리와하이퍼스케일러CDS 상승으로이어지고있음은리스크임
슈퍼엔저에따른‘리패트리에이션(=일본계자금의일본환류)’ 리스크와유가반등에따른인플레이션리스크역시금융시장에잠재해있는또다른리스크임

<그림> 금융시장이주목하는이슈와리스크

범례/라벨: (bp) 미국30년, 국채금리(우) 5.6, 엔비디아CDS, 65 (좌), 55 4.9, 35 4.6, (엔) (달러) 120, 164 WTI 가격(우), 154 70, 152 달러-엔(좌) 60

단위: (%)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

고금리부담속차입경제가속화

26년G7 정부부채규모는글로벌금융위기당시수준을상회하는규모이며27년에는더욱늘어날전망인가운데금리(G7 평균10년국채금리) 수준역시07년수준을상회하며금리수준이위험수위에도달함
더욱이이란전쟁이전비측면과지정학적리스크확대측면에서또다른국채금리상승요인으로작용중임

<그림> G7 정부부채증가추이

<그림> G7 평균10년국채금리수준이07년이후최고치

범례/라벨: (YoY 조달러), (%) G7 평균10년국채금리, 01 0203 04 05 06 07 08 09 1011 12 13 14 15 16 17 18 19 2021 22 23 24 25 26 27

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

대차입의시대: 미국정부부채급증으로미국국채매력도는갈수록하락(1)

정부의차입수요증가가새로운현상은아니지만국가자본주의기조강화및경제안보강화분위기등이정부차입수요를더욱확대시키고있어정부부채증가속도도더욱탄력을받고있음. 여기에미국을위시한주요국모두재정수지적자를축소할수있는뚜렷한방안이부재하다는점도국채금리불안을가중시키는요인임
인플레이션압력등으로미연준이금리인상에나서거나물가우려로국채금리가급등할경우주요국의재정수지적자폭은더욱확대될것이고이는추가국채금리급등으로이어지는악순환이발생할수있음. 재정수지와국채금리의악순환국면이진행중임

<그림> 급증하는미국정부부채

<figure><figcaption><그림> 미국재정지출중이자지급액이3개월연속월1,000억달러를상회</figcaption>범례/라벨: (조달러) 17년8월 22년1월 26년8월, 20조달러 30조달러 40조달러</figure>

범례/라벨: (10억달러), 이자지출, 국방비지출

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

대차입의시대: 미국정부부채급증으로미국국채매력도는갈수록하락(2)

주요국의미국국채매수세약화. 미국장기국채금리불안의또다른요인으로작용할수있음
미국의과도한자국우선주의정책이미국에대한신뢰도약화로이어지고있음

<그림> 외국인국채보유규모감소세는지속

<figure><figcaption><그림> EU, 일본및주요걸프국가의미국국채보유현황</figcaption>범례/라벨: (MoM 10억달러) (10억달러), 증감액(좌), 외국인국채보유액(우), 100 8,500, -400 6,500</figure>

범례/라벨: (10억달러) (10억달러), 2,300 EU(좌), 1,500 300, 일본(좌), 사우디+쿠웨이트+UAE(우)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

재정수지적자폭개선이미미한가운데국채금리안정이이자지출부담을낮출수있음

미국재정수지적자폭이큰폭으로개선되기힘들다는점에서정부의차입수요는지속될것임. 따라서미국입장에서이자부담완화를위해서는금리안정이점점더필요해지는상황임

<그림> 이자지출과미국평균금리

<figure><figcaption><그림> 미국의회예산국의재정수지적자및순이자지출전망</figcaption>범례/라벨: (재정지출대비%) (%), 18 8, 16 이자지출 7, (좌, 12개월누적기준), 미국평균국채금리 6, 14 (우, 3개월, 1년2년, 10년,, 30년국채금리평균)</figure>

범례/라벨: (GDP대비%), 순이자지출재정수지적자, 4 3.3 3.3 3.5 3.7 3.8 4.0 4.1, -5.8 -5.7 -5.6 -6.0 -5.9 -5.9 -6.1

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

정책엇박자등으로국채금리를안정시킬대안이많지않음

국채금리상승의구조적요인과함께최근국채금리급등의또다른요인, 즉단기요인으로는미국경제와금융시장을사실상주도하는트럼프대통령, 베센트재무장관및케빈워시의장의정책혹은발언의엇박자리스크임
베센트 장관 은8월초일본과의외환시장공조, 바이백규모확대그리고‘트레저리트위스트(Treasury twist)’ 등을통해장기국채금리안정을위한조치를실시중임: 적극적 시장개입을통한국채금리안정시도
케빈 워시의장 은중앙은행수장으로서물가안정을위해금리인상가능성을강조하는것이당연하지만국채금리급등리스크에대해서는다소중립 적입장을취하고있음
장기국채금리안정의최후수단중에하나인연준의국채매입(=양적완화) 가능성을사실상차단한상황에서국채금리추가상승에대한미연준의정책기조는이전파월의장과는다른기조임: 적극적 시장개입보다중립적기조강화
트럼프 대통령 의정책일관성부족과조기금리인하압박도국채시장불안을확대하는요인임. 케빈워시의장에게금리인하를요구하는발언을하는동시에이란에대한군사적공격을재개한것은앞뒤가맞지않음: 트럼프 리스크가시화및미국에대한신뢰도저하에따른글로벌정책공조약 화도 미국국채금리불안에큰리스크임
더욱이미국중간선거에서공화당이하원과반수의석을상실할경우트럼프대통령정책불확실성리스크확대로장기국채금리불안이확산될수있음도주목
결과적으로 디베이스먼트트레이드혹은ABD(Anything But Dollars, 달러를제외한모든것) 투자심리확산가능성이잠재해있으며, 이는국채시 장 변동성확대와달러약세로이어질것으로예상함

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[2027년경제/외환전망]

일본국채금리급등으로‘제2의트러스쇼크’ 우려가수면위로부상

트러스쇼크는2022년9월영국총리직에오른트러스총리가취임직후‘감세를통한경제성장’을내세우며70조원규모에육박하는감세안을발표하면서국채금리급등으로발생했던‘금리발작’ 충격임
일본다카이치총리의확장적재정정책이지속되고있는가운데최근에는인공지능(AI)과반도체등을포함한17대핵심전략산업에2040년까지민관합동으로370조엔(약3,500조원)을투자하는대규모성장전략추진계획을발표하면서일본국채금리가추가로상승하는부작용이나타나고있음. 이에따라일본정부는연금투자펀드(GPIF)의국채매입가능성을언급하는등일본국채시장은물론외환시장불안감이커지고있음

<그림> 22년9월트러스쇼크당시영국10년국채금리와파운드화가요동친바있음

범례/라벨: (%) 존슨총리 트러스장관 트러스총리 감세안발표 (달러), 사임 경선참가(7월20일) 당선(9월6일) (9월23일) 1.26, 4.5 (22년7월7일) 1.24, 파운드-달러(우) 1.2, 3.5 1.18, 영국10년, 국채금리(좌), 2.5 1.12, 2.0 신임재무장관, 감세안철회공식발표(10월17일), 1.5 1.06

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망] 대( 大 ) 차입경제VS AI 경제

일본도국채금리상승에따른이자지출급증이재정에또다른부담요인으로작용할것임

<그림> 일본국채이자부담급증이불가피

자료: 일본재무성, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

국채금리상승지속시일본정부의이자지출비중도급속히증가

현재높은수준의금리로차환을진행중인일본정부의국채이자비용은현재10조엔수준에서2030년대중반에는30조엔대로확대될것으로예상(일본총합연구소)
특히, 재정수지적자개선이이루어지지않을경우2030년에는실효금리(=정부총채무액대비이자지급액비율)가경제성장률을넘어서면서빚을갚기위한국채를추가로발행하는'부채통제불능상태'에직면할수있다는경고가제기됨

<그림> 국채금리급등으로일본정부이자지출이급격히증가할전망

범례/라벨: 일본이자지불액 금리1%p, 연도기본시나리오, 추가상승시, 27년이후금리가1%p 이상상승하는경우, 20263.0% 3.0%, 기본시나리오(경제성장률3.0%), 20273.2% 4.2%, 20283.4% 4.4%, 20293.6% 4.6%, 2030년, 3.6% 4.6%, 이후

자료: 일본총합연구소, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

일본정부, 일본내국채투자를독려할수있음

가타야마사쓰키일본재무상이일본국채(JGB) 저변확대를시사. 가타야마재무상은기자회견에서"더폭넓은계층의투자자가일본국채를보유하기를희망한다"며"시장과의소통을통해시장의신뢰를계속해서확보해나갈것"이라고밝힘
일본국채시장안정을위해일본계자금의자국국채투자비중확대및리패트리에이션을독려중. 최근들어가계자산의일부가일본국채시장으로유입되고있는분위기임

<그림> 일본가계자산중채권보유액이급증하는추세

<figure><figcaption><그림> 일본주요국채금리추이</figcaption>범례/라벨: (QoQ 조엔) (QoQ 조엔), 2.0 가계자산중, 채권증감액(좌), 가계자산중 0.0, 주식증감액(우), -2.0 -40.0</figure>

범례/라벨: 30년국채금리, 10년국채, 금리, 2년국채

단위: (%)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

미-일, 이례적인외환시장공조에나섬

일본정부는물론이례적으로미국재무부도엔화가치방어를위해외환시장개입에나섬. 미-일양국이외환시장공동개입에나선것은1998년이후처음임
미국이일본국채금리와달러-엔환율급등을우려스럽게바라볼수밖에없는이유는트러스쇼크당시처럼일본국채금리급등, 소위‘일본발국채금리발작’ 현상이미국국채금리의급등으로이어질수있는리스크때문임
‘엔화가치폭락→일본의미국채매도→미국채금리급등→AI 빅테크이자급증→미증시폭락’를선제적으로방어하기위한차원임. 미-일정책공조가뚜렷한효과를보지못할경우미-일국채금리가동반급등할수있음

<그림> 일본정부의외환시장개입과달러-엔환율: 26년연간외환시장개입규모는약27조엔으로종전연간최대였던24년15.3조엔을이미상회함

범례/라벨: (10억엔) (엔), 달러-엔(우), 일본정부외환시장개입, 4,000 조치(좌), 0 60

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

리패트리에이션(=일본계자금의일본환류) 사례

– 과거사례에서도보듯일본경제가위기시리패트리에이션현상이나타남

<그림> 주요리패트리에이션(=일본계자금의일본환류) 사례

범례/라벨: 110(엔) 고베대지진95년1월 (%)6.0120(엔) 08년9월리먼브라 (%) 2.0, 더스사태, 105 달러-엔(좌) 5.51151.9, 4.5 달러-엔(좌), 85 일본10년 1.2, 80 일본10년 2.5 국채금리(우), 국채금리(우) 801.1, 75 2.0751.0, (엔) 11년3월 (%) (엔) 20년3월 (%), 87 동일본대지진 1.5 코로나19 0.10, 일본10년, 국채금리(우)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

국채금리안정을위한베세노믹스정책지속기대

베세노믹스효과를너무과소평가할시점은아니라고판단됨. 국채시장안정을위한자금여력도아직은충분하기때문임. 미국재무부의일반계정 (TGA)잔고수준은9천억달러이상임. 국채시장안정을위해트레저리트위스트를강화할충분한자금여력을지니고있음
단기국채공급물량증가에따른수급불안은스테이블코인시장확대를통해일부해소할수있을것으로기대

<그림> 9천억달러를상회하고있는미재무부TGA 잔고

<figure><figcaption><그림> 스테이블코인시가총액추이</figcaption>범례/라벨: (10억달러), 미국30년 1,800, 미국TGA 잔고(우), 5.5 국채금리(좌), 1.0 0단위: (%)</figure>

범례/라벨: (억달러) (만달러), 3,500 OthersRipple USD 14, Paypal USDUSD1, Ethena USDeDai Stablecoin, USDSUSDC, USDT비트코인(우), 2,000 8, 1,500 6, 0 0

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

미국재정리스크부각이디베이스먼트트레이드분위기강화로이어질듯

미국국채금리가장기물을중심으로큰폭상승했지만달러화강세폭은제한적이거나약세흐름을유지중임. 미국국채금리상승에도달러화가약세혹은보합흐름을보이는것은‘디베이스먼트트레이드(법정화폐의가치하락(화폐순도저하및구매력약화)에대비해금및가상화폐같은실물 ·대체자산으로자금을옮기는투자전략)’가재차강화되고있음을시사

- 디베이스먼트트레이드강화배경: 1) 27년디스인플레이션일부가시화기대감, 2) 미국재정우려확대에따른달러신뢰도약화및3) 국채금리안정을위한미국재무부혹은미연준의국채매입가능성등임

범례/라벨: <그림> 달러와미국국채금리간상관관계가약화됨 <그림> 동반급등중인금가격과비트코인가격, (%) (지수) (달러/온스) (달러), 금가격(좌) 140,000, 달러화지수 5,500, 미국10년, 5.0 (우) 국채금리(좌) 115.0 비트코인가격(우) 130,000, 4.5 120,000, 105.0 90,000, 3,500 80,000, 100.0 70,000, 1.5 95.02,50050,000

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

대( 大 ) 차입의시대: 하이퍼스케일러의회사채발행급증(정부와함께자금의블랙홀)

하이퍼스케일러회사채발행이급증하면서투자등급(IG) 채권시장의소화능력이한계에부딪힐것이라는경고가나옴. 26년 기술업종은미달러화 IG 총발행의20%를차지하며사상최대비중을기록중임. 이런여파로미국달러화IG 시장에서기술업종회사채의신용스프레드(가산금리)는최근전체IG 지수보다오히려확대됨. 이는2010~2025년대부분기간기술업종스프레드가오히려전체시장보다좁게, 즉더안전한채권으로거래돼온것과는정반대의흐름임
금융시장이우려한것은"광범위한부채발행물결과주식발행물결이겹친다면크레딧과주식시장모두에부정적신호가될것"이라는점임

<그림> 투자등급(IG)내하이퍼스케일러의회사채발행비중이급격히증가중

<그림> 27년에도하이퍼스케일러회사채발행규모는더욱늘어날듯

범례/라벨: (비중%) 하이퍼스케일러 (10억달러)(비중%), 27년회사채발행액, 45 350, 예상액, 하이퍼스케일러, 35 자본지출대비회사채, 발행액비중(좌) 250, 10 회사채발행액(우), 0 0

자료: 골드만삭스, 연합인포맥스, iM증권리서치본부

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

AI 산업에올인(All-in) 중인중국, 대규모자금조달창구를정부에서민간으로선회중

중국대형AI기업들의잇따른IPO(상장)도글로벌자금시장입장에서또다른부담요인임. 그동안중국AI 기업들이중국정부의보조금을통해성장해왔지만중국정부도팬데믹이후급증한정부부채증가와소위그림자정부부채의누적그리고저성장압력으로AI 기업들에대한대규모지원이쉽지않음. 이에따라이전과달리중국대형AI 기업들은주식시장상장을통해대규모자금조달에나서고있음
한국과일본등주요국역시대규모AI 프로젝트를진행할예정이고이를위해대규모자금이필요해짐

<표> 중국A	I·첨단기	술기업의IPO 현황
IPO 상장일· 예정일	구분	기업/시장	주요분야	목표조달액 (억위안)	실제공모총 액(억위안)	주요자금용도
2026.03.25	상장완료	씨야테크놀로지/ 상하이커촹반	실리콘OLED	20.15	22.68	초고해상도실리콘OLED 생산라인증설, R&D센터구축
2026.04.21	상장완료	성허징웨이/ 상하이커촹반	첨단반도체패키징	48	50.28	3D 멀티칩통합패키징, 초고밀도인터커넥트패키징생산능력확충
2026.04.24	상장완료	리앤쉰인스트루먼츠/ 상하이커촹반	반도체·광통신시험장비	17.11	21.02	광통신·메모리·차량용반도체시험장비, 디지털측정기기개발
2026.07.27	상장완료	창신메모리(CXMT)/ 상하이커촹반	DRAM 메모리	295	579.19	DRAM 기술·제품고도화, 차세대기술R&D, 웨이퍼생산라인증설·개조
2026.08.19	상장완료	유니트리(Unitree)/ 상하이커촹반	휴머노이드·사족보행로봇	42.02	60.99	로봇대형모델·본체R&D, 신형로봇개발, 생산기지건설
2026.09~	IPO 예정	엔플레임/ 상하이커촹반	AI 학습·추론GPU	60	-	5·6세대AI 칩개발·사업화, 가속모듈·AI 클러스터·소프트웨어통합개발
2026.09~	IPO 예정	캔세미/ 선전창업판	12인치파운드리	75	-	12인치특화공정3기생산라인, 실리콘포토닉스·MCU·PIM 공정기술개발
2026.4Q~	IPO 예정	하이퍼퓨전(xFusion)/ 선전창업판	AI 서버·컴퓨팅인프라	80	-	차세대컴퓨팅인프라개발, 스마트제조단지·R&D센터, AI·전력공급핵심기술
2026.4Q~202 7.1H	IPO 예정	랜드스페이스/ 상하이커촹반	민간우주발사체	75	-	재사용액체연료로켓개발, 생산·시험시설구축, 발사체양산능력확대
심사진행중	IPO 예정	양쯔메모리(YMTC)/ 상하이커촹반	3D NAND 메모리	330	-	NAND 생산라인건설·고도화, 차세대공정·제품R&D, 생산규모·효율확대

자료: Chat GPT, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

지난해와달리하이퍼스케일러의CDS 상승흐름지속중

자본지출확대에따른잉여현금흐름악화와수익성우려로하이퍼스케일러CDS 프리미엄상승세가이어지는가운데일부기업이지만CDS 프리미엄수준이부도수준에이름
국채금리가급등하고있는상황에서 AI 사이클, 특히순환금융중심에있는엔비디아CDS 흐름을주목

<그림> 하이퍼스케일러CDS 프리미엄상승속에일부기업은부도리스크마저부각

범례/라벨: (bp) (bp) (bp) 코어위브CDS(좌) (달러), 아마존(좌) 구글(좌) 엔비디아(좌) 오라클(우) 1,100 : 코어위브는인공지능클라우드 160, 컴퓨팅스타트업, 코어위브, 80 200 900 주가(우), 100 100, 50 80, 20300 70, 10 0 200 60

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망] 대( 大 ) 차입경제VS AI 경제

엔비디아, Bank of AI

– AI 시대막대한AI 투자재원마련을위한새로운자금흐름메커니즘인동시에잠재적신용리스크

<그림> 엔비디아발순환금융2.0

GPU 담보대출모델- 순환금융구조

엔비디아, 월가및AI 기업의자금순환메커니즘대출실행/프로젝트파이낸싱

범례/라벨: MOU 체결 GPU 구매대금, 월가금융사 신용보강요청 (매출로인식), 엔비디아 AI기업/클라우드, 아폴로,블랙록,블랙스톤,, GPU공급+신용보강+금융주선 오픈AI, 코어위브,람다,네비우스,, 브룩필드,GS,KKR, 소프트뱅크, 보증, 지분투자,, 5천억달러, 신용보강, 자본풀조성, GPU 담보대출구조상새GPU 담보대출구조상세

자료: 전병서, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

고금리영향등으로저신용등급기업들의신용스프레드가급등중임

다행히BBB 등급기업의신용스프레드는안정적흐름을유지하고있지만CCC 등급기업의신용스프레드는급등하고있음. 고금리상황이장기화될경우BBB 등급의신용스프레드도점차상승할위험이잠재해있음

<그림> BBB와CCC 신용등급기업간신용스프레드흐름이크게차별화되고있음

범례/라벨: (%p) (%p), BBB(좌) CCC(우), 1.6 9.0, 1.4 8.0, 1.3 7.5, 1.2 7.0, 1.1 6.5, 0.9 5.5, 0.8 5.0

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

다행히미국기업부채규모는과거IT 버블당시와비교해양호한수준

하이퍼스케일러의대규모차입에도불구하고양호한이익사이클등으로GDP 대비기업부채비율은추세적으로하락
2000년닷컴버블붕괴당시와달리현재미국기업부채규모(GDP대비)는둔화되고있는추세임. 부채규모는증가하고있지만기업이익급증으로부채상환능력은양호함

<그림> 90년대IT버블당시와비교되는미국기업부채추이

범례/라벨: (bp), (GDP대비%), 180 비금융기관부채/명목GDP 700, (좌), 160 부채상환능력충분, 미국신용스프레드(우), 110 100

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망] 대( 大 ) 차입경제VS AI 경제

토큰(Token) 경제로의전환가시화예상

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[2027년경제/외환전망]

요약: 대( 大 ) 차입의시대와AI 투자사이클

범례/라벨: AI 주도의경제및산업패러다임전환,, 국가자본주의확산, 강력한AI 투자사이클재정지출급증, AI관련주가급등및, 대(大) 차입의시대 : 대규모자본조달급증, 금융억압, 1) K사이클속경기및자산시장 금리상승 (Financial Repression, 정부가늘어난부채, 부담을줄이고자금을유리하게배분하려고, 호조, 금융시장에인위적으로개입하는정책적조, 2) 매크로(Macro)와마이크로 치), (Micro)간다이버전스 칩플레이션

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[2027년경제/외환전망]

요약: 성장률이차입비용을상회할것으로예상

AI 투자사이클에기반한높은성장률수준이고금리부담, 즉차입비용상승을상회할것으로예상되어차입경제리스크에도불구하고당분간차입경제선순환흐름은이어질것으로예상함

<그림> 미국명목GDP 성장률과10년국채금리

범례/라벨: 6 미국명목GDP성장률, (4분기이동평균), 1 미국10년국채금리

단위: (YoY %, %)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

요약: 27년하이퍼스케일러의투자사이클은양호한추세를보일것임

– 하이퍼스케일러의자본지출추이는미국경제성장을견인하는동시에수익성확인시‘차입경제선순환’을유발시킬것임

<그림> 27년에도하이퍼스케일러자본지출이미국투자사이클을견인할전망

<figure><figcaption><그림> 미국주요투자사이클추이비교</figcaption>범례/라벨: (YoY %) (비중%), 100 30, 하이퍼스케일러, 자본지출증가율(좌) 25, 50 15, 30 비주거주택투자액대비, 20 자본지출비중(우), 0 0</figure>

범례/라벨: (1992,2013,2020년=100), 215 IT사이클(1993~2000년), 스마트폰+클라우드사이클(2013~19년), AI 사이클(2021년~), TT+1T+2T+3T+4T+5T+6T+7T+8T+9

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

요약: 27년AI 경제혹은토큰경제국면으로본격진입예상

이전주요투자사이클과비교할때AI 투자호황국면이상당기간지속되면서미국경기장기확장사이클을견인할것임
AI 투자사이클지속과함께미국경제와산업은AI경제혹은피지컬AI 사이클중심의토큰경제로진입할것으로기대: 새로운경제패러다임시대가본격개막될것으로예상

<그림> 1990년이후투자사이클별미국GDP 성장률과누적GDP 성장률추이

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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Ⅲ. 마이크로가매크로를견인한다

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[2027년경제/외환전망]

소비주도의경기사이클에서기업과정부의투자주도사이클로전환(1)

- 이전경기사이클에소비사이클이중요한역할을했지만현사이클에서는기업투자와정부지출이경기에미치는영향이확대되고있음. 투자사이클이경제및산업패러다임전환을주도

범례/라벨: 경기 상방리스크, + 투자(I) + 정부(G), GDP(경기) = + 수출입 (+ 중앙은행), 소비(C), 경기 하방리스크

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[2027년경제/외환전망] 대( 大 ) 차입경제VS AI 경제

소비주도의경기사이클에서기업과정부의투자주도사이클로전환(2)

경기측면에서B to C(Business-to-Consumer) 보다B to B(Business to Business), 더나아가B to AI (Business to AI) orAI to AI(AI to AI) 가더욱중요해질것임

AI 시대비즈니스거래패턴급속히변화

B to C(Business-to-Consumer)

B to B(Business to Business)

B to AI(Business to AI) orAI to AI(AI to AI)

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[2027년경제/외환전망]

과거기술혁신사이클보다빠른AI 보급률과휴먼(Human) 수준에근접한AI 성능

AI 보급률이이전기술혁신제품의보급률보다빠른속도를유지하는것은물론AI 성능도대부분인간수준에근접해있음

<그림> 기술혁신제품의보급률사이클비교

범례/라벨: 생성형AI

<그림> AI 성능은이미인간이할수있는활동혹은성능에근접함

자료: Stanford HAI, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

AI투자사이클호황지속과소득분배측면에서또다른K 사이클심화현상에주목

AI 사이클은제조업내양극화, 국가별양극화및개인과기업간양극화현상을더욱심화시킬것임
특히, AI 사이클호황은소득분배측면에서개인보다기업에유리하게작용하면서개인과기업간소득불균형심화로나타날것임. 경기사이클측면에서도소비보다기업투자사이클이경기사이클을좌우하는영향력이확대될것임

<그림> 소득분배측면에서기업과개인간소득불균형현상심화

<표> 26년상반기미국비금융기업의노동생산성및요소소득지표

범례/라벨: (국민소득대비%) (국민소득대비%), 70 20, 기업세전이익(우), 26년2Q 18%, 68 18, 66 16, 64 14, 62 12, 60 10, 임금소득(좌), 26년2Q 60%, 58 8

지표	26년상반기	직전3년평균 (23~25년)	코로나이전 3년평균 (17~19년)	특징
노동생산성¹⁾증가 율	3.4%	2.1%	1.6%	2021년이후최고
노동소득분배율²⁾	55.2%	56.7%	58.6%	사상최저(1929년이 후)
자본수익률³⁾	11.5%	10.6%	9.2%	1970년이후최고
기업이익률⁴⁾	19.0%	17.8%	13.1%	1955년이후최고

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

자료: 국제금융센터, iM증권리서치본부

주: 1) 비금융기업의노동생산성, 2) 비금융기업의근로자보상/명목부가가치X 100,

3) BEA 비금융기업의순영업잉여/자본스톡X 100, 4) 비금융기업의기업이익(세전)/명목부가가치X 100

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[2027년경제/외환전망]

매크로(Macro)와마이크로(Micro)간다이버전스(Divergence) 심화(1)

미국등주요국경기가완만한확장세를유지하고있지만기업실적등마이크로지표는매크로지표를상회하는강한성장세를이어가고있음
기업실적호조가거시경제지표개선을이끄는현상마저도일부나타나고있음. 일례로‘하이퍼스케일러이익호조→기업차입증가→대규모자본지출→투자를중심으로한성장률개선’ 이라는이례적인경기순환이나타나고있는중임

<그림> 미국GDP성장률과기업이익간괴리폭이확대되고있음

범례/라벨: (YoY %) (YoY %), 8 35, S&P500 EPS, 미국, 증가율(우), GDP증가율(좌) 30, -6 -10

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

매크로(Macro)와마이크로(Micro)간다이버전스(Divergence) 심화(2)

기업이익호조로인해미국제조업경기와소비심리간괴리현상이확대되고있음. 소비심리부진에도불구하고제조업경기가강한확장세를보이고있음은이전에는보기힘든현상임

<그림> 미국ISM 제조업지수와미시간대소비자심리지수간괴리현상확대

범례/라벨: 70 120, 미국ISM 제조업지수(좌), 65 110, 60 100, 55 90, 50 80, 45 70, 40 60, 35 50, 미시간대, 소비자심리지수(우), 30 40

단위: (지수)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

매크로(Macro)와마이크로(Micro)간다이버전스(Divergence) 심화(3)

미국거시경제상황이견조한추세를보이고있지만매크로지표보다기업이익등마이크로지표가더욱강한모습
매크로지표의중요성보다마이크로지표, 즉기업관련지표의중요성이이전에비해상대적으로커짐

<그림> 미국기업이익과실업률추이

범례/라벨: (GDP대비%) (%), 11 1, 비금융, 기업이익(좌), 10 2, 실업률 3, (우,역축), 3 10, 2 11

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

기업들의자본지출호조로무형및유형투자모멘텀지속중

미국2분기성장률을보더라도민간투자중인공지능(AI) 인프라투자효과를확인할수있음. 설비투자(15.2%), 지식재산생산물투자(8.8%)가1분기에이어높은증가세를이어감. AI 인프라관련지출확대가지속되면서투자사이클이미국경제성장의핵심동력으로작용중임
더욱이AI 투자확대에도불구하고과잉투자리스크를우려할단계는아님

<그림> AI 투자지출확대로강한무형및유형투자모멘텀이지속

<그림> AI 투자발과잉투자리스크는미약한수준

범례/라벨: 유형자산투자, (QoQ 연율%) (명목GDP대비%), =설비투자, 무형자산= 14.5, 지식재산생산물투자

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

AI 투자사이클확산효과가27년미국경제에긍정적효과를미칠것임

DATA Center 건설투자등AI 관련인프라투자가27년미국경제에우호적인영향을미칠것임

<그림> 전력등인프라투자확대가27년에도더욱늘어날공산이높음

<figure><figcaption><그림> 폭발적으로증가하고있는미국내DATA Center 건설지출액</figcaption>범례/라벨: (저점=100) 건설투자: 제조업, 건설투자: 전력, AI 관련인프라, 투자확대예상, 02 03 04 05 06 07 08 09 1011 12 13 1415161718192021222324252627 28</figure>

범례/라벨: (백만달러) (백만달러), 전력건설지출 12000, (우), DATA Center 건설지출 7000, (좌), 0 6000

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

미국내전력수요가최근빠르게증가하고있음

– 이전에는주택투자가건설투자를견인했지만당분간AI관련인프라투자와더불어제조업리쇼어링투자가건설투자를견인할공산이높음

<그림> 미국전력수요도빠르게증가하고있음

<figure><figcaption><그림> 비주거투자가안정적인성장흐름을보이고있는가운데전력업종생산도꾸준한증가세를보이고있음</figcaption>범례/라벨: (10억Kwh/일) (10억Kwh/일), 12 3, 미국전력수요중, 산업용(우), 미국전력수요(좌), 10 3</figure>

범례/라벨: 미국GDP 중, 비주거투자증가율(우), 0 0, -4 미국전력업종, 생산증가율(좌), -8 -15

단위: (YoY %)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

미국경기선행지수, 견조한경기추세가유지될것임을시사

이란발고유가및미연준의금리인상우려가잠재해있지만AI 투자를중심으로한강력한투자사이클, 견조한산업생산및안정적고용시장이미국경기를지지할것으로예상

<그림> 하반기에도양호한미국경기사이클이지속될것임을시사하는경기선행지수

<figure><figcaption><그림> ISM 제조업및서비스지수모두미국경기확장세지속을시사</figcaption>범례/라벨: (YoY %) (YoY %), 20 10, 미국경기선행지수, 12 미국GDP (좌, 6개월선행) 6, 성장률(우), 8 4, 4 2, 0 0, -4 -2, -8 -4, -12 -6, -16 -8</figure>

범례/라벨: (지수) (전기비연율%), 70 10, ISM제조업(비중20%) +ISM서비스(비중80%), (좌) 8, 50 0, 미국, 45 GDP 성장률(우), 30 -10

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

미국산업생산내양극화현상일부완화도고무적시그널

미국산업활동을보면그동안하이테크업종만생산이견조한흐름을보이는뚜렷한양극화현상이지속되어왔지만최근에는하이테크생산호조지속속에하이테크제외업종의생산이반등하는일부긍정적현상도감지되고있음. 미국경제체력이더욱강해질수있는시그널임
한편, 관세충격이완화되면서미국수입증가율이가파른회복세를보이고있으며이러한추세는기저효과등으로당분간이어질전망임. 미국발수요회복이글로벌경제에우호적영향을미칠것임

<그림> 하이테크업종과하이테크제외업종간생산양극화현상일부완화

<figure><figcaption><그림> 관세충격에서벗어나미국수입증가율이큰폭상승중</figcaption>범례/라벨: 110 미국하이테크 200, 업종생산지수(우), 미국하이테크, 제외제조업, 105 생산지수(좌) 180, 100 160, 95 140, 90 120, 85 100단위: (지수)</figure>

범례/라벨: 25년4월상호관세발, 기저효과소멸로, 수입증가율반등예상

단위: (YoY %)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

요약: 소비사이클보다투자(=생산) 사이클에주목

미국경기및주가사이클이소비주도에서생산(=투자)주도사이클로변화
AI 투자사이클과경제활동이B2C(Business-to-Consumer) 보다B2B(Business to Business)로전환되었다는점을고려할때생산(=투자)주도사이클은상당기간이어질전망임

<그림> 미시간대소비자심리지수와S&P500 지수

<그림> 미국하이테크업종생산지수와S&P500 지수

범례/라벨: (지수) (지수), 9000 110 9000 하이테크업종, 생산지수(우) 200, 8000 미국S&P500지수(좌) 8000, 7000 7000, 6000 6000 160, 5000 5000, 4000 4000, 미국S&P500지수(좌) 120, 3000 3000, 미시간대 50 100, 2000 소비자심리 2000

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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Ⅳ. 대( 大 )차입시대, 중앙은행의선택지는

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[2027년경제/외환전망]

27년중물가-중금리시대에서고물가-고금리시대로전환될것인가?

‘고물가-고금리’ 리스크가부각되고있는것은분명하지만27년에도‘중물가-중금리’ 국면이지속될것으로예상
현재물가압력은전방위적공급망불안및수요견인발물가압력보다는에너지발물가압력이강하다는측면에서27년물가압력이더욱확대되지는않을것으로예상함. 즉유가안정속에에너지발물가압력이둔화될것으로예상

<그림> 중물가·중금리국면의지속여부가중요한분수령

범례/라벨: (YoY %) 러-우전쟁 AI 패권경쟁, 미국-이란전쟁 (%), 9.0 미국10년국채금리(우), 고물가 - 고금리시대, 리스크부각, 중물가 - 중금리시대, 5.0 (=재정리스크확대) 3, 미국소비자물가(좌) 1, 0.0 0

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

유가등에너지가격안정이이번물가압력의가장큰변수

22년고물가당시에는고유가와더불어서비스물가압력이급속히확대되면서물가압력을견인했지만이번경우서비스물가압력은완만히둔화되고있는가운데에너지물가급등이물가압력을자극하고있음
유가가추가로급등하지않는다면물가압력이완만히둔화될수있을것으로판단됨

<그림> 미국항목별소비자물가상승기여도

범례/라벨: (YoY %p), 5.0 에너지식료품재화(식료품및에너지제외) 서비스(에너지제외)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

‘중물가-중금리’ 지속, 일본을제외하고27년여타중앙은행금리동결혹은금리인하사이클기대

27년인플레이션압력이둔화되면서일본은행을제외한미연준, ECB 금리정책은동결내지인하사이클예상
27년물가압력의진정흐름이가시화된다면미연준은물론ECB의금리인하시점이빨라질수있을것임

<그림> 미연준, ECB 및일본은행기준금리전망(블룸버그전망서베이기준)

범례/라벨: (%) (%) (%), 일본은행기준금리, 전망치(블룸버그전망치), 5.2 1.5, ECB 기준금리, 4.7 1.0, 3.0 일본은행기준금리, 미연준기준금리ECB 기준금리, 4.2 전망치(블룸버그전망치) 0.5, 3.7 0.0, 미연준기준금리, 3.2 1.5 -0.5

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

임금·서비스물가상승세둔화속유가안정시디스인플레이션강화예상

고용시장도디스인플레이션기대감을높이는요인임. 무엇보다22년러-우전쟁당시와는달리공급망차질이전방위적으로나타나지않고있으며임금상승률역시22년당시와비교해상대적으로낮다는점도물가에는긍정적임

<그림> 임금상승률둔화는디스인플레이션기대를높이는변수

<figure><figcaption><그림> 서비스물가도완만한둔화흐름</figcaption>범례/라벨: 임금상승률, 2 코어CPI단위: (YoY %)</figure>

범례/라벨: 서비스물가, 3.0 임대료제외

단위: (YoY %)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

미국고용시장, 27년물가에는긍정적영향을미칠것으로예상

미국기업이익사이클호조와AI 중심의산업패러다임전환으로‘No Hire & No Fire(신규고용도대규모실업도없음)’ 으로대변되는고용시장흐름은지속될것으로전망함. ‘No Hire & No Fire’ 현상은임금상승압력을제한하는요인으로작용할것임

<그림> 1983년이후최저수준으로급감한미국전략비축유재고

<figure><figcaption><그림> 상업용원유재고수준도평년수준을유지하고있지만불안한상황</figcaption>범례/라벨: (백만배럴), 82 84 86 8890 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20 22 24 26</figure>

범례/라벨: (백만배럴), 21~25년상한, 21~25 평균, 21~25년하한, 400 26년재고추이, (월)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

이란전쟁장기화에따른유가흐름이가장큰변수

미국원유재고부족사태가더욱심각해질경우한국및일본등주요국의원유수급역시큰혼란에빠질수있음
미국발원유재고부족의나비효과리스크잠재

<그림> 미국에너지부문무역수지흑자폭확대중

범례/라벨: (10억달러), 에너지무역수지, -60 비에너지무역수지

<그림> 일본의미국산원유수입비중올해들어큰폭으로증가

<figure><figcaption><그림> 한국의미국산원유수입비중도20% 내외유지중</figcaption>범례/라벨: (비중%), 35 일본의미국산원유수입비중자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부</figure>

범례/라벨: (비중%) 한국의미국산원유수입비중

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

요약: 유가안정등으로27년소비자물가도둔화세예상

유가안정시27년중미연준등주요중앙은행의디스인플레이션컷(=금리인하) 예상
고용시장도27년금리인상사이클을제약혹은동결내지인하압력으로작용할것임

<그림> 27년미국소비자물가하향안정으로디스인플레이션금리인하기대

<figure><figcaption><그림> 비농업일자리수와미국기준금리</figcaption>범례/라벨: 미국소비자물가, 24년, 디스인플레이션, 6.0 금리인하, 19년보험성, 4.0 금리인하, 2.027년, 금리인하예상, 미국연준, -1.0 기준금리단위: (YoY %, %)</figure>

범례/라벨: (천명) (%), 월평균비농업일자리수(좌), 700 기준금리연말기준(우) 6, 21년22년23년24년25년26년27년, (블룸버그, 전망치)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

주: 26년기준금리는4분기한차례추가금리인상반영자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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Ⅴ. 한국의AI 수혜는지속된다

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[2027년경제/외환전망]

국내경제, 26년도좋고27년도좋다

한국은행, 26년과27년성장률을각각3.3%와2.9%로대폭상향조정함. iM증권은26년과27년성장률을각각3.6%, 3.1% 전망
한국은행시나리오별성장률전망을보면26년과27년성장률전망치의하향조정리스크와상향조정리스크를언급함. 이중반도체사이클과관련하여낙관적시나리오가전개될경우26년과27년성장률은각각+0.2%p와+0.6%p 상향조정될수있을것으로전망함. 반도체경기의낙관적시나리오를전제할경우26년과27년성장률모두3.5%가된다는것으로27년성장률이26년보다둔화될것이라는기본전망을뒤집을수있는수치임

<그림> 한국은행성장률전망치추이

<그림> 한국은행시나리오별26년과27년성장률전망치

범례/라벨: 26년성장률전망치27년성장률전망치, 1.8 1.8, 전망치 전망치 전망치 전망치 전망치 전망치

단위: (%)

(%, %p)	2026	2027
기본전망	3.3	2.9
반도체경기(낙관)	0.2	0.6
반도체경기(비관)	-0.1	-0.4
중동상황(조기진정)	0.1	0.2
중동상황(교착장기화)	-0.1	-0.3

자료: 한국은행, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

하반기국내사이클도반도체를중심으로순항할것으로예상함

강력한AI 투자사이클의낙수효과가하반기에도이어질것임. 한국을위시한일본, 대만및중국등동아시아수출급증현상이이를뒷받침함
하이퍼스케일러의자본지출확대지속도당연히국내반도체수출확대로이어질것임

<그림> 한국을위시한동아시아수출호조세지속중

<그림> 하이퍼스케일러자본지출과한국연간수출액(26년은추정치)

범례/라벨: (YoY %) (지수) (십억달러) 하이퍼스케일러 (10억달러)(십억달러), 50 65 1,000 자본지출(좌) 1200, 한국연간수출액(우), 60 800, 한국+중국+일본+대만수출(좌), 10 전세계제조업, 50 400, PMI지수(우), 0 300, 45 200, -20 40 0 0, 192021222324252627 2021222324252627

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

국내반도체실적호전지속은투자사이클을27년에도견인할것임

뱅크오브아메리카(BofA)는데이터센터와메모리를중심으로반도체시장이급성장해오는2030년글로벌반도체시장규모전망치를3조2천억달러로상향조정함. BofA는글로벌반도체매출이올해약1조7천억달러에서2030년까지거의두배로늘어날것으로예상. 2026년부터2030년까지반도체시장의연평균성장률(CAGR) 전망치도기존14%에서18%로높임

<figure><figcaption><그림> 민간건설수주중제조업건설수주호조가27년에도이어질것으로예상</figcaption>범례/라벨: 공공건설수주, 10 건설수주단위: (YoY %)</figure>

범례/라벨: (YoY %) (YoY %), 민간건설수주, 150 600, 중제조업(우), 90 민간건설수주(좌), 50 200, -50 -200

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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Ⅵ. 환율전망: 제한적달러약세속완만한원화강세기조

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[2027년경제/외환전망]

27년달러화는제한적약세전망: 통화정책동조화혹은역차별화에따른달러약세압력

27년미연준금리동결혹은금리인하등으로주요국간통화정책동조화혹은역차별화현상이달러화약세압력으로작용할것으로예상. 즉미연준과주요국중앙은행간기준금리스프레드축소흐름이지속되면서달러화는제한적약세흐름을보일것으로예상

<그림> 미연준과주요국중앙은행기준금리스프레드와달러화

범례/라벨: (%p), 미국과주요국기준금리스프레드(좌), 달러화지수, (우), -2 70

단위: (지수)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

27년달러화는제한적약세전망: 미국고용시장둔화도달러약세요인

27년미국고용시장의강한모멘텀, 즉비농업일자리수급격한증가흐름보다완만한증가혹은보합권수준의일자리증가흐름이예상됨. 이는달러강세를제한할것임

<그림> 미국비농업일자리수추이와달러화

범례/라벨: (MoM 천명), 비농업일자리수증감, (좌, 3개월이동평균), 달러화지수(우), -800 70

단위: (지수)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

27년미연준의디스인플레이션금리인하가능성도달러화약세요인

물가안정세를바탕으로27년미연준이금리인하사이클에진입할수있음도달러약세요인

<그림> 미연준의디스인플레이션금리인하사이클27년기대. 달러화는약세를보임

범례/라벨: (YoY %, %) (지수), 미국소비자물가(좌) 24년, 9.0 디스인플레이션, 금리인하 110, 19년보험성 달러화지수(우), 금리인하, 27년 95, 2.0 디스인플레이션, 미국연준 금리인하예상, 기준금리(좌) 90

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

미국경제예외주의현상완화도달러약세요인: 27년미국경제의압도적인성장모멘텀보다주요국과유사한성장모멘텀기대

역사적으로미국경제의강한성장세가주춤해지면달러화강세현상도약화됨

<그림> 달러스마일과달러흐름

범례/라벨: 27 년미국경제와, 글로벌경제는, 어디쯤위치할까 ?

자료: iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

27년미국과주요국간성장률격차가축소혹은현수준을유지할것으로예상

미국과주요국간성장률격차가27년축소내지현수준을유지할것으로기대됨. 미국과주요국27년GDP성장률은26년과유사한수준이예상되는가운데상대적으로27년유로존성장률이26년보다개선될것으로예상됨

<그림> 27년미국과주요국간GDP성장률격차는축소내지횡보할것으로전망됨

범례/라벨: (YoY %p) (달러) (YoY %p) (엔) (YoY %p) (원), 2.01.60 4.0 달러-엔(우) 170.003.0 달러-원(우) 1,600, 유로-미국GDP성장률차(좌), 1.01.50 미국-일본GDP성장률차(좌) 2.0, 미국-한국GDP성장률차(좌), -2.01.20 -1.0, -3.01.10 -2.0, 0.0 90.00, -4.01.00 -3.0, 유로-달러(우) -0.5 80.00, -5.00.90 -1.0 70.00 -4.01,000, 111315171921232527 111315171921232527 111315171921232527

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

다만, 달러화약세폭은제한적수준에그칠것임

역사적으로미국이신기술을주도하는국면에서달러화는강세를보였음. 여전히미국이AI 사이클을주도하고있다는점을감안하면달러화약세폭은제한적일것임
더욱이미국기준금리및국채금리수준이상대적으로여타국가보다높은수준을유지할가능성이크다는점역시달러화약세폭을제한하는요인임

<그림> 기술혁신과달러화지수추이

<figure><figcaption><그림> 미국기준금리가여타주요국대비가장높은수준</figcaption>범례/라벨: (90년1월, 10년1월, 21년1월=100), 스마트폰및, 130 인터넷사이클, SNS 사이클디지털경제및, AI 사이클자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부</figure>

범례/라벨: 미연준기준금리, ECB 기준금리, BOJ 기준금리

단위: (%)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

국내경상수지흑자, 26년에이어27년에도GDP 대비20% 내외흑자예상

반도체수출호조등의영향으로국내경상수지흑자규모가26년에이어27년에도GDP 대비20% 내외수준을기록할공산이높음. 안정적인수급여건이원화강세를뒷받침할것임
경상수지흑자급증으로미국측의원화절상압력도거세질수있음
27년달러-원환율밴드는1,200원~1,450원, 평균환율은1,280원전망

<그림> 경상수지흑자급증과달러-원환율추이

<figure><figcaption><그림> 26년과27년GDP 대비20% 내외의경상수지흑자기대</figcaption>범례/라벨: (10억달러) (원), 340 1,600, (우), 경상수지, (좌, 12개월누적), -10 1,000단위: 원/달러</figure>

범례/라벨: (GDP대비%), 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

국내경기펀더멘탈개선도원화강세를뒷받침

국내경기동행지수순환변동치와제조업심리개선추세역시원화강세흐름이지속될것임을시사함
반도체수출호조등으로국내제조업경기는27년에도양호한흐름이유지될것으로예상

<그림> 국내경기동행지수순환변동치와달러-원환율

<figure><figcaption><그림> 제조업심리지수와달러-원환율</figcaption>범례/라벨: (지수) (원), 103 1,000, 달러-원환율, (우,역축), 한국경기동행지수, 98 순환변동치(좌) 1,400</figure>

범례/라벨: 제조업기업심리지수, 115 1000, 전망치(좌), 원/달러환율, (우,역축), 80 1600

단위: (원), (지수)

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

실질실효환율기준으로원화및엔화는저평가국면에있음

원화와엔화가26년하반기강세를보이면서실질실효환율이소폭개선되었지만여전히저평가국면에위치하고있어추가상승압력에노출되어있음. 무엇보다양국경제펀더멘털개선이실질실효환율추가개선, 즉원화및엔화의추가절상흐름을견인할것임

<그림> 원화와엔화의실질실효환율추이: 원화와엔화모두여전히저평가국면에있음

범례/라벨: (2020년=100) (2020년=100), 130 150, 엔, 90 90, 70 60

단위: 원

자료: Bloomberg, CEIC, iM증권리서치본부

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[2027년경제/외환전망]

iM증권국내외경제전망표

국내경제

구분		2Q	2026 3Q	년 4Q	연간	1Q	2Q	2027년 3Q	4Q	연간
국민계정(전년비,	%)
GDP성장률		3.7	2.9	4.1	3.6	3.1	3.2	3.3	2.8	3.1
GDP성장률(QOQ	)	0.6	0.5	1.0		0.9	0.8	0.6	0.5
최종소비지출		2.3	1.9	2.2	2.3	2.1	2.1	2.1	2.2	2.1
	민간소비	2.4	2.0	2.2	2.3	2.0	2.1	2.2	2.3	2.2
총고정투자		2.6	3.3	3.0	2.6	3.6	3.2	2.9	3.0	3.2
	건설투자	-1.2	1.8	1.7	0.2	1.9	2.3	2.5	2.6	2.3
	설비투자	6.3	3.5	2.5	4.2	2.6	2.4	2.3	2.4	2.4
총수출		8.9	7.5	7.0	8.7	4.0	3.6	3.2	2.9	3.4
총수입		6.2	5.0	3.2	5.7	3.7	3.5	2.8	2.1	3.0
대외거래
경상수지	억$	1166.3	1320.0	1270.0	4494.1	1200.0	1100.0	1100.0	1000.0	4400.0
무역수지	억$(통관기준)	863.5	1186.4	1058.1	3616.3	975.3	1268.3	1346.9	1173.1	4763.5
수출	통관기준,억$	2752.6	3184.2	3036.4	11181.8	2981.5	3440.8	3534.4	3309.7	13266.4
	(전년동기비,%)	57.2	72.2	60.0	57.6	35.0	25.0	11.0	9.0	18.6
수입	통관기준,억$	1889.2	1997.8	1978.4	7565.5	2006.2	2172.5	2187.6	2136.7	8502.9
	(전년동기비,%)	22.4	23.0	22.0	19.7	18.0	15.0	9.5	8.0	12.4
소비자물가		3.0	2.9	2.8	2.7	2.3	2.1	1.9	1.9	2.1
원/달러환율
	(평균,원)	1501.9	1423.4	1335.0	1430.0	1280.0	1265.0	1275.0	1290.0	1280.0
정책금리	(기말, %)	2.50	3.00	3.25	3.25	3.50	3.50	3.50	3.50	3.50
국고채수익률	(3년,평균,%)	3.62	3.87	4.00	3.67	4.00	3.90	3.80	3.80	3.88
	(10년,평균,%)	3.99	4.34	4.45	4.10	4.50	4.40	4.30	4.20	4.35

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[2027년경제/외환전망]

iM증권국내외경제전망표

해외경제

구분			2026	년				2027년
		2Q	3Q	4Q	연간	1Q	2Q	3Q	4Q	연간
성장률	세계				3.2					3.2
	미국(전기비연율%)	2.2	3.6	2.1	2.4	2.1	2.4	2.4	2.3	2.4
	중국(전년동기%)	4.3	4.4	4.4	4.5	4.3	4.5	4.4	4.5	4.4
	일본(전기비연율%)	1.4	0.8	1.0	1.0	1.0	1.0	1.0	0.8	1.0
	유로(전기비%)	0.6	0.3	0.3	1.5	0.5	0.3	0.4	0.4	1.6
환율(평균)	엔/달러	159.4	159.3	155.3	158.0	152.5	151.0	151.0	152.0	152.0
	달러/유로	1.16	1.15	1.16	1.16	1.17	1.18	1.18	1.18	1.18
	위안/달러	6.80	6.74	6.69	6.79	6.67	6.65	6.63	6.63	6.64
금리(기말,%)	연방기금금리	3.75	4.00	4.25	4.25	4.25	4.25	4.25	4.25	4.25
유가	WTI(평균,달러/bbl)	85.7	87.0	84.2	78.5	76.0	74.0	72.0	75.1	75.0

주: 상기경제전망예측치는2026년10월현재예측치이며향후상황변화에따라수정할예정임

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Compliance Notice

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